Par divers avis, recommandations, actualisations de pratiques, etc., l’Autorité des Marchés Financiers (AMF) est venue récemment préciser un certain nombre de règles et pratiques de marché :

1. "Visites mystères" : l’AMF publie une liste de questions-réponses

Dans le cadre de son plan stratégique du 29 juin 2010(1) et conformément à sa mission de protection de l’épargne, l’AMF, sous l’égide de sa nouvelle Direction des Relations avec les Epargnants (DREP), a procédé durant l’année 2010 à deux campagnes de "visites mystères », chaque campagne ayant compris une centaine de visites auprès d’une dizaine d’enseignes bancaires et dans dix villes différentes.

Il est rappelé que ces "visites mystères" ont pour objectif de renforcer l’action préventive de l’AMF en matière de protection de l’épargne grâce à un suivi, sur le terrain, des conditions de commercialisation de produits financiers accessibles au grand public, et de vérifier, toujours sur le terrain, la mise en œuvre pratique de sa réglementation et de sa doctrine en la matière.

Réalisées par un prestataire externe, indépendant et tenu à une stricte confidentialité, y compris vis-à-vis de l’AMF qui ne peut, par exemple, avoir accès à l’identification des agences bancaires visitées, les éléments relevés au cours des visites ne peuvent constituer un motif de griefs pour une procédure de sanction à l’encontre d’un établissement déterminé.

Par communiqué en date du 11 mars 2011(2), l’AMF a publié une liste de questions-réponses destinée à préciser la méthodologie, les objectifs et le positionnement de ces fameuses "visites mystères" dans la politique de régulation générale de l’institution.

2. Agences de conseil en vote : l’AMF publie une recommandation

Dans un rapport du groupe de travail de l’AMF de septembre 2005 pour l’amélioration de l’exercice des droits de vote des actionnaires en France(3), l’AMF avait rappelé que "l’exercice du droit de vote constitue pour les investisseurs institutionnels une responsabilité de grande importance. Il doit être précédé d’un examen attentif du sens et de la portée des résolutions proposées permettant de porter sur elles un jugement circonstancié, et ne doit pas en particulier se limiter à appliquer sans contrôle des grilles d’analyse ou des recommandations élaborées par des sociétés de conseil de vote", invitant ainsi les investisseurs institutionnels à définir leurs propres politiques de vote.

Or, les investisseurs institutionnels ont très souvent recours aux services de sociétés de conseil en vote (« proxy advisers »), ces dernières ayant pour principale activité d’analyser les résolutions présentées aux assemblées générales de sociétés cotées afin d’émettre à l’attention de leurs clients, investisseurs institutionnels, des recommandations de vote, positives ou négatives, sur ces résolutions.

L’AMF indique tout d’abord, de manière très pertinente, que les recommandations de vote diffusées par les agences de conseil en vote peuvent peser sur l’adoption de certaines résolutions en assemblée générale. D’un autre côté, l’AMF précise que les conseils des agences de vote ne dégagent pas leurs clients, investisseurs institutionnels, de leurs responsabilités. Elle considère donc qu’il est nécessaire que les conditions d’exercice de ce métier soient transparentes et que la qualité du travail fourni par ce type d’acteur soit très élevée.

Aussi, dans le cadre de sa mission générale de contrôle de l’information des investisseurs, l’AMF a, le 18 mars 2011, émis un certain nombre de recommandations(4) portant sur l’élaboration et l’application des politiques de vote, l’émission de recommandations de vote, le dialogue avec les sociétés cotées et la prévention des conflits d’intérêts. Elle invite les acteurs concernés à ce que ces recommandations soient mises en œuvre dès l’année 2011 (et, en tout état de cause, pour la campagne des assemblées 2012), à le mentionner sur leur site internet et à adresser à l’AMF un bilan de l’application de ces recommandations.

Concernant l’élaboration et la communication de la politique générale de vote, l’AMF recommande notamment que :

- dans une optique de transparence, toute agence de conseil en vote publie sa politique générale de vote sur son site internet. Cette recommandation s’appliquant à toute mise à jour, partielle ou totale, l’AMF recommande que l’agence de conseil publie, au plus tard en décembre, une version consolidée de sa politique de vote applicable aux assemblées générales de l’année suivante ;

- l’AMF recommande également la transparence, selon les mêmes modalités, du processus d’élaboration de la politique de vote, lequel doit permettre le recueil des avis des investisseurs auxquels les rapports d’analyse sont destinés, ainsi que toute personne intéressée.

Concernant l’élaboration et la diffusion des recommandations de vote aux investisseurs, l’AMF recommande que :

- l’agence de conseil dispose des compétences et des moyens humains adaptés à l’exercice de son activité et, en particulier, à l’analyse des projets de résolution et qu’elle définisse des règles méthodologiques sur la base desquelles ses équipes élaborent leurs analyses et s’assurent de leur respect. Là aussi, la politique mise en œuvre doit faire l’objet d’une communication particulière sur le site internet de l’agence ;

- l’agence de conseil motive dans son rapport d’analyse le sens des recommandations de vote qu’elle émet, résolution par résolution, notamment au regard de la politique générale de vote publiée.

Dans les relations avec les sociétés cotées, l’AMF souhaite que l’agence de conseil transmette à la société concernée son projet de rapport pour commentaires éventuels et, lorsqu’elle ne l’a pas transmis, de l’indiquer clairement dans le rapport d’analyse et d’en expliquer les raisons. Elle émet des règles très précises applicables au dialogue ainsi instauré avec la société cotée.

Côté émetteurs, l’AMF leur recommande de tenir informés les membres de leur conseil d’administration ou de surveillance des discussions éventuelles intervenues avec les agences de conseil en vote et de leurs recommandations.

S’agissant enfin des conflits d’intérêts, l’AMF recommande que l’agence de conseil définisse et publie sur son site internet les mesures raisonnables et appropriées visant à prévenir d’éventuels conflits d’intérêts susceptibles d’affecter l’agence, ses dirigeants ou les membres de ses équipes en charge de l’analyse des résolutions et, s’ils sont avérés, à les gérer, en particulier en cas de pluralité d’activités (conseils aux émetteurs, mise à disposition d’une plate-forme de vote, sollicitation de mandats, etc.). Elle invite les agences à faire figurer ces mesures dans une charte éthique ou un code de conduite, leur mise en œuvre et leur contrôle pouvant être assurés par une personne désignée à cet effet.

Plus spécifiquement, l’AMF souhaite que l’agence mentionne expressément dans son rapport d’analyse ses éventuels liens d’intérêts avec la société dont elle analyse les projets de résolution, avec un ou des actionnaires qui ont soumis des points à l’ordre du jour ou des projets de résolution, et avec les personnes qui contrôlent, directement ou indirectement, la société ou les actionnaires susvisés.

3. Contrats de liquidité : actualisation de la pratique de marché admise par l’AMF

Dans une décision du 21 mars 2011, l’AMF est venue actualiser sa décision du 1er octobre 2008 concernant l’acceptation des « contrats de liquidité » en tant que pratique de marché admise par l’AMF.(5)

Rappelons que toute société dont les titres sont admis aux négociations sur un marché réglementé ou un système multilatéral de négociation organisé, peut conclure un contrat de liquidité avec un prestataire de services d’investissement (« PSI »)(6), contrat de liquidité mis en œuvre dans le cadre d’un programme de rachat par la société de ses propres actions (articles L. 225-209 ou L. 225-209-1 du Code de Commerce).

Ce contrat a pour objet de définir les conditions dans lesquelles le PSI intervient pour le compte de l’émetteur, à l’achat ou à la vente, pour favoriser la liquidité des transactions et la régularité des cotations ou éviter des décalages de cours non justifiés par la tendance du marché.

Parmi les règles importantes à souligner, il faut retenir :

un certain nombre de règles destinées à assurer la transparence (publication par l’émetteur d’un communiqué préalablement à la mise en œuvre du contrat, précisant l’identité du PSI et les moyens affectés au contrat ; diffusion par l’émetteur d’un bilan semestriel – ou lorsqu’il est mis fin au contrat – de la mise en œuvre du contrat) ;

le contrat de liquidité doit respecter la charte déontologique de l’Association Française des Marchés Financiers (« AMAFI »), dont une version mise à jour est annexée à la décision susvisée de l’AMF du 21 mars 2011 ; en vertu de cette charte, le PSI doit décider en toute indépendance, sans pouvoir être influencé par l’émetteur, des moments et volumes de ses interventions, et il doit disposer d’une organisation et de moyens appropriés afin de garantir l’indépendance de la personne chargée de la gestion du contrat de liquidité.

Vincent MEDAIL

Avocat Associé

Département Droit des Affaires

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(1)  http://www.amf-france.org/documents/general/8983_1.pdf

(2)  http://www.amf-france.org/documents/general/9888_1.pdf

(3)  "Pour l’amélioration de l’exercice des droits de vote des actionnaires en France", Rapport du groupe de travail de l’AMF de septembre 2005.

(4)  Recommandation AMF n° 2011-06 du 18 mars 2011 sur les agences de conseil en vote.

(5)  Décision modifiant le Décision du 1er octobre 2008 concernant l’acceptation des contrats de liquidité en tant que pratique de marché admise par l’AMF.

(6)  Pour chaque catégorie différente de titres, la société émettrice ne peut avoir recours qu’à un seul PSI pour assurer l’animation du marché du titre concerné.